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紫燕食品(603057)

投资要点

事件：公司 2023H1 实现收入 17.43 亿元，同比增长 6.48%；实现归母净利润 1.80 亿元，同比增长 55.11%；实现扣非后归母净利润 1.42 亿元，同比增长 52.10%。其中2023Q2 实现收入 9.88 亿元，同比增长 1.48%；实现归母净利润 1.35 亿元，同比增长53.47%；实现扣非后归母净利润 1.08 亿元，同比增长 49.67%。

开店保持快速增长，同店表现仍有压力。2023H1 末公司全国门店总数为 6137 家，对比 2022 年底净增加 442 家，同比增长 12%。随着疫情管控放开，公司积极进行门店扩张，提升市场占有率，一方面在市场占有率高的城市持续布局加密，另一方面在市占率低的城市积极探索。同时在管控放开后，我们预计公司闭店率相比过去几年有所下降。同店方面，我们预计上半年小幅承压，Q2 承压更为明显，主要系需求修复较疲软，后续随着经济修复，同店有望迎来改善。上半年公司推出“乐山钵钵鸡”、“爽口蹄花”、“手撕鸡”等多款新品，持续增加消费者黏性。2023Q2 公司鲜货产品收入占比环比 Q1 提升 2.58pct，我们认为主要系天气转热后，门店鲜货需求增加，预包装产品Q2 收入占比环比下降 2.03pct。分地区看，2023Q2 华南、华中地区收入占比分别提升 3.37、1.19 个 pct，华南地区提升明显，市场开拓成效显现。2023H1 公司经销商净增加 15 家至 104 家。

成本红利加速释放，推动利润高速增长。2023Q2 公司销售毛利率为 22.99%，同比提升 5.40pct，环比 2023Q1 的增幅 2.32pct 进一步扩大，主要受益于牛肉及牛杂等原材料成本持续大幅下降。在去年牛肉成本处于高位的背景下，今年有望充分受益于原材料价格回落。2023Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+2.40、-1.04、+0.01、-0.13 个 pct 至 5.43%、3.29%、0.19%、-0.10%。其中销售费用率上升，主要系广告、展览宣传、促销、市场推广费上升，疫后公司加大市场开拓力度。综合来看，公司 2023Q2销售净利率同比提升 4.52pct 至 13.48%。

盈利预测：公司是佐餐卤味龙头，2023 年随着疫情管控放开，公司快速开店提升市场份额，加速进行全国化扩张。同时公司加大市场投入，积极寻求同店提升，降低闭店率，后续随着经济回暖，同店表现有望迎来改善。成本端牛肉及牛副价格高位回落，驱动利润弹性大幅释放。考虑到同店修复进度低于预期，我们下调收入和盈利预测，预计公司 2023-2025 年公司收入分别为 39.82、47.33、55.48 亿元（前值为 43.56、52.20、61.93），归母净利润分别为 3.63、4.59、5.62 亿元（前值为 4.03、5.05、6.38），EPS 分别为 0.88、1.11、1.37 元，对应 PE 为 29 倍、23 倍、19 倍，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险；主要原材料价格波动的风险；市场开拓不及预期的风险。

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